Упродовж останніх трьох років ключова облікова ставка Національного банку України (НБУ) істотно перевищує рівень інфляції. Такий підхід не лише радикально змінив економічні стимули та суттєво трансформував монетарну політику, а й зробив її конструкцію нелогічною та нонсенсною з економічної точки зору. На сьогодні, як і протягом попередніх трьох років, найпривабливішими щодо прибутковості серед основних банківських процентних ставок залишаються інструменти з мінімальним ризиком — строкові депозитні сертифікати НБУ.
За підсумками травня 2026 року річна інфляція становила 8,2%, тобто облікова ставка НБУ перебувала на рівні, який перевищував інфляційний показник на 6,8 відсоткових пунктів. Це сталося на фоні відсутності зростання реального валового внутрішнього продукту (ВВП), який за п’ять місяців залишився на рівні +0,0% у порівнянні з аналогічним періодом минулого року. Схвалене монетарне рішення Нацбанку не відповідає макроекономічним реаліям та посилює стимули виведення гривневих коштів із кредитно-інвестиційних циклів на користь їхнього пасивного зберігання на рахунках НБУ.
Параметри процентної політики виступають стримуючим фактором відновлення економіки, а не дієвим інструментом її стабілізації. Значна частка чинників, що впливають на поточний рівень інфляції, є немонетарними й перебувають поза межами контролю ключової процентної ставки. Серед них можна виокремити:
- зростання витрат на енергоносії та енергообладнання;
- адміністративно регульовані тарифи;
- підвищення акцизів на тютюнові вироби та паливо;
- погодні умови;
- світові ціни на енергоресурси;
- «керовано-гнучкий» (фактично — адміністративно регульований) обмінний курс гривні.
Крім цього, канали монетарної трансмісії залишаються досить слабкими і малодієвими, що унеможливлює досягнення інфляційного таргету виключно монетарними методами, навіть якщо інфляцію викликають фактори споживчого попиту.
Монетарна трансмісія є малоефективною через низьку кредитно-посередницьку активність банків та вплив військових обставин. Структура каналів трансмісії має такі характеристики:
- депозитний канал становить близько 4% ВВП;
- кредитний канал — приблизно 10% ВВП, що є критично низьким для впливу на рівень інфляції;
- валютний і фондовий канали трансмісії повністю виключені із ефективного впливу через залежність від зовнішньої допомоги, яка не має ринкового характеру.
Окрім цього, існують додаткові структурні проблеми:
- надмірно високі процентні маржі банків, що перевищують 10 відсоткових пунктів;
- значна концентрація депозитів у заможних верств населення — 60% усіх заощаджень належать лише 1% вкладників;
- пільгові кредити складають близько 25% кредитного портфеля, натомість у довоєнний період їх частка була мінімальною.
У таких умовах облікова ставка втрачає свій вплив на інфляцію.
Нездатність Нацбанку ефективно регулювати інфляцію призводить до постійного зсуву термінів досягнення інфляційного таргету. Цю ситуацію можна порівняти з «горизонтом комунізму», що завжди віддалявся, незважаючи на зусилля. Згідно з оновленим планом НБУ, досягнення цільового рівня інфляції у 5% очікується не раніше 2028 року. У Нацбанку такий часовий проміжок називають «горизонтом політики», який постійно перебуває поза досяжністю. Нові цільові показники встановлюються, але їх виконання відкладене, що зрештою лягає тягарем на плечі українського суспільства.
Вартість реалізації такої процентної політики для суспільства надзвичайно висока. За п’ять місяців 2026 року процентні витрати НБУ на монетарну політику склали 43 мільярди гривень, а з початку війни — вже 330 мільярдів гривень, які спрямовані коштом платників податків.
Фундаментальною проблемою монетарного регулювання залишається надмірно низький інфляційний таргет на рівні 5%, що збережений із довоєнних часів і не відповідає сучасним економічним умовам країни. Занижений інфляційний таргет призводить до форсованих жорстких параметрів монетарної політики, які скеровуються на досягнення заздалегідь недосяжних цільових показників інфляції, внаслідок чого істотно стримується динаміка економіки.
Довготривала жорстка монетарна політика знизила зацікавленість банків у кредитуванні економіки. За станом на кінець травня 2026 року чисті кредити становили лише 29% активів банків, тоді як у 2021 році цей показник був 37%, а у 2017-му — 42%. При цьому приблизно чверть кредитного портфеля припадає на пільгові кредити, підтримувані урядом, які майже не були поширені у довоєнному періоді.
У 2026 році кредитування зазнає стагнації. Попри номінальний приріст кредитного портфеля, він не компенсує підвищення витрат, і тим більше не сприяє розширенню ділової активності. Так, індекс цін виробників промислової продукції за рік підвищився на 45%, тоді як обсяги чистих кредитів бізнесу зросли лише на 32%.
Монетарна політика без активного кредитування — це лише імітація впливу на економіку. Кредити відіграють не лише роль інвестицій у розвиток підприємств, а й є основним каналом монетарної трансмісії, що забезпечує передачу змін в обліковій ставці на товарні ринки. Однак НБУ продовжує реалізовувати монетарну політику з параметрами, котрі дезінвестують та стримують кредитний процес. Замість системних рішень у цій сфері, Нацбанк фокусується на вузьконаправлених продуктах, таких як ESG-кредити, інклюзивне кредитування та кредити на енергоефективність.
У нинішніх умовах процентна політика Нацбанку не здатна суттєво впливати на інфляцію, оскільки основні чинники підвищення цін визначаються зростанням витратної складової, а канали монетарної трансмісії залишаються слабкими. До ключових причин поточної інфляції належать:
- зростання енергетичних витрат;
- підвищення міжнародних цін на енергоносії;
- податкове навантаження;
- девальвація національної валюти.
Тому системне подолання інфляційних викликів вимагає не лише високих процентних ставок, а, передусім, комплексних заходів зі збільшення виробництва товарів та покриття існуючого торговельного дефіциту. Це передбачає також адекватну політику, спрямовану на забезпечення доступності кредитного ресурсу. Наразі чинна процентна політика Нацбанку радше створює додаткові структурні проблеми в економіці, ніж виконує стабілізуючу функцію. Обмеження ринкового кредитування гальмує розвиток виробництва, що призводить до постійного збільшення торговельного дефіциту. Лише масштабна зовнішня фінансова підтримка запобігає рецесії та валютній нестабільності.
Спеціально для Еспресо.
Про автора:
Богдан Данилишин, академік Національної академії наук України
Редакція не завжди поділяє думки, висловлені авторами блогів.
